电力是经济社会重要的基础设施，长期以来，大机组、大系统、大投资、大企业一直是电力发展的主流方式与方向。2021年，中国五大发电集团以及法电EDF等9国20家最大的电力企业，发电装机容量占到全球的24%、发电量占到31%，在过去20年间均至少10次荣登“世界500强”排行榜，成为全球大型电力企业的代表。

然而，从青萍之末、到太宇狂飙，唯一不变的只有变化。近年来，在全球电力领域，大企业之间、大企业与小企业之间、企业与市场环境之间，都在发生着从潜滋暗长、到积重难返的变化。

全球电力企业“减量”“减电”

2017-2021年，13家外企平均发电装机容量下降15.2%，平均发电量下降8.5%；至2021年底，外企平均装机容量仅有中国五大集团平均规模的21%，平均发电量仅有28%。而依托中国经济的持续增长，2021年五大集团平均装机容量高达20298万千瓦，比2017年增长了24.8%，比2011年增长了97.5%，比厂网分开、五大组建之初的2002年增长了841%。

2017-2021年，虽然全球发电总装机增长不足10%，但风电装机增长了55%、光伏增长了135%，依然存在显著的发展机会与空间。如果说，中国各大型发电企业的持续增长是“地利”的正常反映，那么，普遍具有深厚的历史底蕴以及语言文化/资本纽带/区域一体化等优势、2021年国际化业务占比平均超过50%的美日欧洲大型发电企业，在全球保持正增长的情况下、依然手拉手进入“减量发展”历史阶段，值得研究与思考。

笔者认为一个重要影响因素是以风电/光伏为代表的新能源发电，不仅对电网不够友好，似乎天性对于传统大型企业也不够友好，资源本土化、项目小型化、地域分散化、周期简短化、技术门槛非专业化……这些特点，均对已经不乏官僚化的电力巨无霸们提出严峻的变革要求。中国企业尚可借助大规模集中开发、远方消纳、基地式超大项目等延缓变革压力，缺乏这些有利因素的美西方同行们则首先显露落伍之颓势、在全球电力版图中的份额明显萎缩。

减量发展的第二个影响因素，即投资方向的多元与分散。在装机、电量减量的同时，外国企业仍拥有与中国同行规模同等的资产（1726-1786亿美元）、营业收入（498-472亿美元）以及高达381亿美元的年均投资。显然，外国电力企业的减量发展，主要体现在“减电发展”，与此同时依然积极推行多元发展的经营策略，保持企业的经济规模。

随着全球化的持续进化，发电企业的多元发展，已经从传统的发电-输配电纵向一体化、或者电力+燃气模式，进一步向跨境跨行业发展，无需国资委批复所谓“主营业务”，越来越多的传统电力企业趋向更加自由轻便的多元化、乃至产业资本的金融化发展。

减量发展的第三个影响因素，即电力市场内在的功能局限、单纯依赖市场无法持续吸引投资。众所周知，上世纪80年代以来，全球兴起以明晰产权、公开市场、引进竞争、提高效率为主要目标与内容的电力市场化改革。但近年来，全球范围出现了明显的电力供需平衡趋紧势头，装机增速总体低于电量增速。即使在需求增长缓慢、非电网供应模式丰富的美西方国家，表面似乎尚未出现电力短缺，但不论电厂还是电网，均长期亏欠更新投资，老旧破败显著，设备运龄远高于中国，从加州山火，到俄州脱轨，基础设施投资匮乏已经多年。

传统上电力基础设施投资具有技术门槛高、投资规模大的特点，而获得投资保障的方式，或者像中国上世纪80-90年代解决电力短缺那样，通过燃运加价、收益率约定、经营期电价等一系列政策手段，一定时期内实现较高回报、较快回本；或者给与投资者长期稳定的回报预期，尤其是在一次能源剧烈波动、或社会需求增长乏力的历史阶段；或者通过国资国企等特殊制度安排，干脆不再以投资回报为第一诉求。

而建立电力市场的主要目的是引进竞争、提高产业效率，而并非保护投资者收益，某种程度亦相当于趋向抑制投资。例如中国，在以解决长期缺电为核心目标的上世纪80-90年代，各级政府早已娴熟运用过各种高投资回报、高电价增长的政策工具来吸引多元投资；而随着长期缺电基本解除，新世纪以来则逐步通过电力市场、包括“厂网分开、比较竞争”这样的制度安排来提高效率、普惠社会，投资回报的逐步下降是一种必然、也是边际递减率的体现。

电力市场中，即使尖峰电价再高、在几十年的尺度上、也是高度不确定的。除了政府规划、纯技术性规划，真正的投资者、多元化的投资者并不会仅仅依据尖峰电价来做大型决策；而且尖峰电价明显具有自限性，高到一定程度就会失去需求空间，如果没有公权力加持、成熟投资者不会投资于此。

而随着中国的风光补贴在4-5亿装机规模即无力延续，亦可打消对于煤电容量电价的幻想，从政治正确、到财政资源的分配与竞争，怎么可能提供足够养活煤电的容量电价？因此若单纯依赖市场、即使借补贴来打补丁，短缺仍将是大趋势、低碳则更无解。

因此，即使是在比较成熟的市场环境下，即使投资者通过电力市场完全可以获得盈利，但依然缺乏引导投资的那种理想化的能力，价格信号所反映的短缺需求、电力市场甄别出的回报高地、都并不等于可以有效诱导投资者出手，通过电力市场可以实现投资收益，但无法引导投资行动，实现盈利不等于持续投资。

总之，即使不考虑低碳因素，电力系统中“市场”也是有边界的、而不是万能的。单纯依赖市场，投资必然逐步下降，安全裕度必然越来越小，即使借补贴来打补丁，短缺仍将是大趋势、低碳则更无解。美西方大型电力企业的“减电发展”亦是案例。市场虽然永存，但暴力决定其边界、政治影响其质量，随着全球范围基础设施短缺+低碳政治正确，电力市场的适用空间越来越窄。

近年来欧洲能源危机的历程已清楚表明，“市场”只是一种工具，坚持真正的现实主义，及时妥善应对危机、解决问题才是国家治理之道。面对国际能源价格飞涨，俄罗斯的国内气价、沙特的国内油价都不被允许跟风；面对国际能源价格飞涨，即使欧洲老牌资本主义国家，也是限价、补贴、暴利税、出口管制各种政府干预；而中国煤炭，资源全部“国家所有”“全民所有”，企业大多已中央国有或地方国有，2021年一年之间从电厂向煤矿转移暴利4800亿，却依然将煤价从570被炒到2600元/吨视为“正常市场波动”——影响投资者收益的最大风险，就是这种政治与政策风险。

电力企业长期资产负债率高、财务收入低、投资回报少

2021年，外国电力企业平均收入负债比2.67，中国五大集团平均2.53；外国企业平均资产负债率78.33%，中国五大70.2%。而2002-2021的20年间、20家对标企业资产负债率的总年度平均值74.9%，最低72.2%，最高77.8%，数据相对稳定。其中，中国五大与外国企业的20年总平均资产负债率分别为77.5%与76.2%，著名的法国电力20年间平均高达86.35%、最高曾达90.41%，东京电力20年均值、极值分别为82.4%、94.54%——较高负债率是全球电力企业普遍的统计特征。

这再次证明，即使在老牌资本主义国家，也存在大量现实主义的政商合作、也需要兼顾价值与使用价值，全球电力能源领域20年来真正死于财务风险的巨无霸只有美国安然。2017-2020年为响应政府“降用电用能成本”的要求，中国火电上网价格持续压降12.5%，五大集团累计减收近3000亿，因此，利润/资产负债率等财务经营指标、并没有那么硬核，完全不必上升到国资国企的监管硬指标。挑战电力能源企业长治久安的真正风险，更多在于产业周期战略风险——供需周期、技术周期、政治周期及政策周期。

2021年，世界500强企业平均利润约62亿美元，同期外国电力企业平均利润仅17亿美元，中国五大仅31亿美元；不仅2021当年一半企业亏损，即使上溯至2017-2021时间段，20家对标企业依然平均减少利润3.13亿美元。

2021年，世界500强平均收入利润率8.2%，同期外国电力企业平均收入利润率3.07%，中国五大仅2.17%；而2002-2021至今的20年间，20家对标企业的收入利润率总平均值仅仅4.54%。

2021年，世界500强平均资产回报率1.94%，同期外国电力企业平均资产回报率0.93%，中国五大平均0.92%；而2002-2021至今20年间，20家对标企业的资产回报率总平均值仅1.74%。

上述跨度20年的实证追溯可见，电力领域的财务回报水平长期处于低位、远远低于绝大多数行业。这是因为，在基础设施领域，如果单纯通过提高价格来吸引投资、无异于向全民全社会收税，而若长期低回报、又势必造成基础设施短缺无力更新升级，这就需要政府从宏观层面有意识平衡投资者-消费者的利益、周期性灵活调整宏观政策导向，而不是单纯依赖所谓市场机制而放大波动、坐视短缺。

进一步扩展历史尺度，在以解决长期缺电为核心目标的上世纪80-90年代，中国各级政府早已娴熟运用过各种高投资回报、高电价增长的政策工具来吸引多元投资；只是进入新世纪以来，才逐步通过电力市场、包括“厂网分开、比较竞争”这样的制度安排来提高效率、普惠社会，投资回报的逐步下降是一种必然、也是边际递减率的体现。

而鉴于基础设施领域难以避免的低财务回报特性，传统上存在着一种三足鼎立的基础设施治理模式，即通过大型专业企业+政策性金融机构+政府统筹规划调控三者之间的协调合作，既维持基础设施的供应能力，又控制全社会的成本水平。但近来，这种传统的基础设施治理模式，遇到方方面面挑战，正日益走向崩解。

以电力为例，一是在大型专业企业层面，如前所述，传统大型电力企业受到新能源发展模式的挑战、多元化经营的诱惑、电力市场的反向激励，逐渐出现减量发展、减电发展势头。如果惯有管理模式对新能源效率差，更大范围轻资产投资的选择广泛，电力市场上增量资产不确定性大、而存量资产靠紧平衡更易度日，企业自然逐步放缓基础设施投资节奏。

二是政策性金融机构方面，本有各开发银行、基础设施银行等政策性金融工具，来作为低财务回报的基础设施的制度性支撑。但随着金融领域“政治正确”愈演愈烈，国际资本影响力超越传统民族国家，罔顾电力系统安全稳定技术经济特性，罔顾地球上更多国家与地区电网基础/工业能力/社会经济的现实条件，以“政治正确”的形式滥用金融霸权、追逐超额利润，争相表演弃煤减碳，傲慢粗暴干预各国基础设施领域投资、中国亦未能幸免。

三是在政府方面，一些国家政府在安全-经济-外部性三角关系中、片面追求政治正确或短期政绩，逐步弱化对于电力供应与系统安全的监管，依赖或推锅所谓市场，以所谓“有序用电”自我推卸政府责任；不断弱化专业监管能力与监管责任，放任价格操纵，放任垄断暴利，破坏长期的政企合作互信，势必破坏投资者的长期主义信念。

总之在电力领域，以大型专业企业+政策性金融机构+政府统筹规划调控三足鼎立的基础设施传统治理模式、正日益走向崩解，全球范围的供给短缺已悄然而至，为人类从“和平与发展”转向“安全与韧性”的可悲走势、增添又一注脚。

而中国五大集团之所以没有像外国巨无霸同行一样“减量发展”“减电发展”，中国电力基础设施领域的三足鼎立模式、虽有一定程度削弱，但总体尚可维持，一个重要的底层因素，即中国国资国企的社会责任机制。

即使出现巨额亏损，也只有持续经营的义务、只有保障供应的义务，也没有“退出机制”、没有“不发展机制”，只有通过强力发展来抵消亏损、来对冲巨额负资产。即使在2008、2021年那样畸形的市场价格环境下，外资可以撤资，私企可以停产，唯有国资国企必须坚持保供，即使因煤炭价格管制失败，2021至今已连续2年动力煤均价超过1000元/吨、煤电机组全部沦为负资产，但为了保障系统安全、中国五大依然在捏着鼻子上马煤机。

事实上，即使总体财务回报偏低，电力基础设施领域依然是一个角色丰富、不乏投资机会的生态体系。既有被锁定持续经营、贡献使用价值为主、可接受长期低回报的大型国资国企，更多做技术/做设备/做工程/做服务的海量私企外企、依然可以在这个生态体系中挣到热钱快钱、享有更高的财务回报。中国改革开放以来，从早期一机一价、保本保利的外资电厂，到近年资本市场风电、光伏产业链上的亿万富翁们，从来不乏盆满钵满的私企外企，也总有为私人煤老板收拾残局、干脏活累活的国资国企接盘侠，一味念叨“所有制”“制度性垄断”等叙事套路肤浅刻板、早已令人厌倦。

全人类的低碳伦理与方案依然遥远，电力企业难以独进

近年来，低碳，日益成为全球各领域的政治正确。

2017-2021年，外国电力企业单位电量二氧化碳排放强度平均累计降幅32%，中国五大集团二氧化碳排放强度平均累计降幅仅8.4%。但同样2017-2021年，国外企业通过降低单位电量排放强度而累计减少的二氧化碳排放量、平均每家企业1732万吨，而中国五大平均二氧化碳减排量高达3725万吨，相当于国外同行平均水平的2.15倍。

一方面，中国五大集团均有规模庞大的煤电资产，低碳减排基数庞大、结构转型任务繁重，国电投2017-2021年通过结构转型、单位电量排放强度降低了19.4%，从而减少二氧化碳排放量高达7114万吨、世界第一。另一方面，中国五大不可能像美西方同行一样、通过大规模资本运作等减量手段来实现减碳，他们不仅需要大规模的增量转型来推进低碳化发展，而且还要完成更加艰巨而不起眼的存量技改，目前中国发电机组的煤耗率、厂用电率、单机规模、平均运龄等技术经济指标均优秀于美西方同行。

2017-2021年，全球都在加快发展风电、光伏等新能源的速度。外国电力企业新能源装机容量平均增加了1189万千瓦，中国五大集团则平均增加了2429万千瓦（超过美西方同行的2倍），其中国电投新能源阶段累计增量高达5387万千瓦——显然，中国发电企业并没有选择减量与减电、而是投入了更多的真金白银。2017-2021年，中国五大集团新能源投资占比平均增加了29.6个百分点，其中大唐新能源投资占比从31%提高到77.95%、累计提高了47个百分点。

总之，目前世界上还并不存在现成的、普适的低碳技术方案与低碳制度方案，真正全地球级别、全人类级别的低碳方案，还需要所有人共同的探索与努力。在电力领域，在相关技术没有突破的历史阶段，中国依然需要较大规模的煤机-煤矿支撑。但一是不可能通过电价或补贴把它们养起来，中国的风电光伏都补贴不下去、没能力没道理养煤机-煤矿；二是容量电价/尖峰电价这些对策，方向是可以的，但规模远不够，传导到全社会、承受力更有限；三是中国也不可能像美西方一样通过大规模产业转移、减量发展来实现低碳——这并非全地球级别、全人类级别的正解与正道，不可复制，不可延续。

因此，只有让煤机-煤矿保持“高产能-低产出”“高投入-低回报”的近乎非营利模式，只有通过国资国企的社会责任机制，才可能实现并长期维持电力系统的低碳发展——而这显然是反市场的、完全建立于公权的——再次证明，低碳这种人为设定的政治正确，必然建立于高比例公权力、而非自然自发的市场机制，包括各种碳价、碳税、碳准入的制度设计，哪个不是靠公权+强权撑腰？哪个属于自然自发市场？以兜底式国资国企制度来实现第三种“廉价而充裕”，这不仅是中国式现代化之基，可能亦是地球人类低碳发展之阶；在此基础亦可探索建立真正全地球级别、全人类级别的低碳伦理，在消费侧以基本人权为基础，在生产侧以排放绩效为基础，同时不忘历史责任。

2010-2011年间笔者曾在《电力企业管理》连载过8篇低碳专栏，并出版了独著《低碳旗帜下电力行业技术经济指标体系》，提出二氧化碳在生产者/消费者之间分配等问题。随着国内可再生能源附加的几度倍增，笔者洞察摩尔定律在新能源领域的失效，提出补贴滥发问题；此后，光伏/电池上游的垄断操纵亦提供注脚。

2020年9月中国双碳目标发布，五大发电集团纷纷将50%非化石占比写进各自十四五规划、并竞相提前年限，而笔者质疑碳竞赛碳跃进、呼吁《以第二个“百年目标”统领3060低碳谋略》的文章无处刊发，直至2021年7月、中央政治局提出纠正“运动式减碳”。2021年10月国内煤价跃上2600元/吨、并长期治理不力至今赖在1000元/吨高位，导致国内煤电机组全部沦为负资产，若非响应保供要求、已无人购煤无人发电，至2022年底五大发电集团煤机发电量减少114亿、同比下降0.42%，某种意义上、已提前开始进入“碳达峰”模式。

凡此种种反映出，人类对所谓“低碳”的认识过程、行为过程、表述过程都是复杂的、依然处于发展中变化中的。从发电集团、到电力系统、到工业系统、到民族国家、到地球人类，一层一层剥洋葱，单一企业、行业、地区、国家的所谓碳达峰碳中和并没有想象的那么单纯（例如严格来说，国有大型发电集团并无资格独自抢先达峰）。唯有坚持专业本分、不盲从现实政治，才可能减少翻车、不怕挖坟。当然，“低碳”二字虽热，或国际政治博弈，或争资源争政策争眼球争名利，真正信低碳推低碳者又几何？笔者从国内最早的低碳研究者、到最早的质疑者、到中国式低碳伦理的呼吁者，唯一值得坚守的只有实事求是、与时俱进而已。

中国电力企业已整体跻身世界一流，但分化大、竞争激烈

时光荏苒，河东河西，厂网分开20年来，中国电力市场固然进入新时代，国际电力领域亦格局翻新。通过对20家全球最大的电力企业进行综合对标量化排序可以发现：

国电投——通过坚决的新能源大规模投资、快速提升企业规模，紧紧抓住低碳风口在二氧化碳减排领域取得国际领先的实绩，以89.0%的得分率、获得综合对标量化排序的第1名，这是新能源资产价值的回报，也是中国新能源产业政策的成功。

国家能源——通过规模超大的煤电联营重组、实现企业跃升，从他人的能源价格危机中兑现自身的历史性机遇，以88.3%的得分率、获得综合对标量化排序的第2名，这是煤炭矿产价值的超额回报，也是适应中国特色价格机制的成功。

排序前10名企业中，坚持发展势头的中国五大发电，借助新能源与煤炭增值而全部入选；中国两大电网，虽然指标框架于己不利，凭借雄厚的实力依然入围；欧洲同行虽然面临重重困难，但法电、意电、伊维尔德罗拉等老牌企业仍底蕴犹在；而20年前俨然霸榜常客的美日企业，则已进入相对走弱周期。

厂网分开以来的新世纪20年，是中国企业异军突起、改变世界经济格局的20年，电力能源领域亦然。印度、俄罗斯、巴西、墨西哥、南非等新兴市场国家，即使曾有电力能源企业昙花一现，但在持续性方面尚无法比肩，真正后发而兴起者唯有“中国版块”：

2021年世界主要电力企业分版块对标

阶段性指标均为2017-2021年

在如上全面覆盖物理层、价值层、文化层的34项总计赋值100分的综合对标框架中，“中国企业”与“外国企业”相比、已在86%的分值领域领先，仅有国际业务占比、人均营收/人均资产、二氧化碳排放强度降幅、新能源占比增幅以及收入利润率等6项指标落后。

由此，中国电力企业已经实现对“外国企业”版块整体上的全面超越，站到了全球同行的前列，乃至显著拉高了“世界平均”版块的总体水平，为“中国式现代化”交出了电力企业范畴的答卷。

*2021年世界主要电力企业综合对标——五大集团

阶段性指标均为2017-2021年

值得指出的是，“中国企业”作为一个版块领先于世界同行，并不等于其中每一个成员都已是一流。如上表可见，在34项总计赋值100分的综合对标框架中，与“世界平均”相比，既有国电投这样在84%分值领域领先的比较令人信服的领头羊，也有国家能源、华能这样在70%以上的分值领域领先的优秀企业，而大唐集团虽也跻身前10名、但对比“世界平均”仅有41%分值领域领先、仍有巨大提升空间。

厂网分开20年，五大发电集团之间虽非你死我活的那种原教旨主义市场竞争，但其间“比较竞争”的市场态势设计、已颇有些类似中国乒乓球之“内战难于外战”，做世界一流“易”、争中国最好难。

总之，从青萍之末、到太宇狂飙，在这百年未有之大变局中，企业对标只是一个简单的观察角度，既没必要自我矮化、言必学习，也没必要锱铢必较、数字争先，宜通视以得大略、而不必一味放大细节，应平视以判大局、而不必惯性妄自菲薄，可回视以察大势、而不必过度拘泥得失，二十年弹指一挥间，还是继续超前看朝前走吧。（来源：能源新媒  作者系人大应用经济学院兼职教授吴疆）